Draga þarf verulega úr umfangi verðtryggingar

Allt frá því ég sneri heim til Íslands úr grunnnámi í hagfræði og hóf störf á Morgunblaðinu haustið 2004 hef ég fundið verðtryggingu lánsfjár flest til foráttu. Ég hóf því að skrifa um hana, í upphafi yfirleitt nafnlaust (sbr. Trygging til trafala) eins og þá tíðkaðist um annað efni en fréttaskýringar og lengri umfjallanir, en þegar á leið fór ég æ oftar að skrifa um þessi mál undir nafni eins og t.d. haustið 2007 þegar ég skrifaði greinina hér að neðan.

Almennt hef ég verið þeirrar skoðunar að verðtryggingu á lánsfé eigi að afnema alveg en þegar ég skrifaði greinina taldi ég boð og bönn hins vegar ekki endilega réttu leiðina heldur að draga þyrfti úr umfanginu t.d. með því að bjóða öllum lánþegum upp á að breyta verðtryggðum lánum sínum í óverðtryggð. Að sama skapi taldi ég rétt að þess yrði krafist af fjármálastofnunum að boðið yrði til jafns upp á verðtryggð lán og óverðtryggð og viðskiptavinum yrði gerð ítarlega grein fyrir því hvaða munur fælist í þessum gerðum lánasamninga. Ég tek það fram að afstaða mín gagnvart því hvernig vinna ber á verðtryggingunni hefur breyst svolítið fram og til baka, nokkru áður en ég skrifaði greinina hér að neðan var ég t.d. á því að banna þyrfti hana með lögum og nú orðið er ég aftur farinn að hallast að hinu sama.

Ég tek það fram að hér er ég fyrst og fremst að tala um verðtrygginu á neytendalánum, ég sé ekkert því til fyrirstöðu að áfram sé boðið upp á verðtryggð ríkisskuldabréf eins og reyndar tíðkast víða um heim. Þannig myndi verðtryggingin áfram virka sem hækja fyrir krónuna en áhrifa hennar myndi ekki gæta á almennum lánamarkaði.

Draga þarf verulega úr umfangi verðtryggingar

Eftir Guðmund Sverri Þór | [e-mail]

Umræðan um verðtryggingu lánsfjár skýtur reglulega upp kollinum og sýnist sitt hverjum. Sumir finna verðtryggingunni flest til foráttu en aðrir telja hana nauðsynlega.

Það hefur löngum verið talið hagstæðara að taka verðtryggð lán til húsnæðiskaupa en eins og fram kom í Morgunblaðinu fyrir skömmu getur það þegar upp er staðið reynst mun hagstæðara að taka óverðtryggð lán, jafnvel þótt vextir á slíkum lánum nálgist 16%.

Færa má rök fyrir því að tilvist verðtryggingar tefji fyrir áhrifum stýrivaxta Seðlabanka Íslands á verðbólgu en á móti kemur að verðtryggingin var íslensku efnahagslífi nauðsynlegt vopn í baráttunni við verðbólgudrauginn sem herjaði á þjóðina ekki alls fyrir löngu. Spurningin er þó hvort verðtrygging lánsfjár sé enn nauðsynleg og jafnframt hvort rétt væri að afnema hana.

Trygging til trafala

Fyrir um einu og hálfu ári, nánar tiltekið hinn 26. apríl 2006, birtist í Viðskiptablaði Morgunblaðsins fræðslupistill undir fyrirsögninni Trygging til trafala. Þar var því lýst hvernig verðtryggingin dregur máttinn úr stýrivaxtabreytingum Seðlabanka Íslands þar eð lánastofnanir bera enga verðbólguáhættu í þeim tilvikum sem útlán eru verðtryggð og þurfa því ekki að taka tillit til stýrivaxtabreytinga. Ennfremur eru langflest langtímalán sem veitt eru hér á landi verðtryggð, með föstum vöxtum, og hafa stýrivextir, sem eru vextir á óverðtryggðum lánum, engin áhrif á verðtryggða markaðnum. Þar er vaxtastig háð fjármögnunarmöguleikum lánastofnana og á þeim mörkuðum sem þær fjármagna sig hafa kjör verið umtalsvert betri en á skammtímalánum Seðlabankans.

Sama dag og áðurnefnd grein birtist flutti Hreiðar Már Sigurðsson, forstjóri Kaupþings, erindi á aðalfundi Samtaka banka og verðbréfafyrirtækja, sem nú heita Samtök fjármálafyrirtækja, þar sem hann sagði það m.a. misskilning að verðtryggingin verndaði neytendur fyrir áhrifum verðbólgunnar. Jafnframt sagði hann að tilvist hennar lokaði úti áhrif peningamálastjórnunar eins og þau þekkjast í öðrum löndum. „Við gripum til verðtryggingarinnar sem svars við óstöðugleika – en getur verið að nú sé svo komið að verðtryggingin sé orðin orsakavaldur,“ sagði Hreiðar Már í erindi sínu. Hann bætti því við að til þess að geta haft áhrif á hinn verðtryggða hluta fjármálakerfisins þyrfti Seðlabankinn að setja ofurspennu á óverðtryggða hlutann með miklum og langvinnum vaxtahækkunum. „Í raun þarf því að búa til töluverða bjögun á íslenskum fjármagnsviðskiptum sem gæti átt stóran hlut í þeim óstöðugleika sem við erum nú að ganga í gegnum,“ sagði Hreiðar.

Fleiri hafa síðan tekið undir þær hugmyndir að tilvist verðtryggingar tefji fyrir virkni stýrivaxta en meðal þeirra er Björn Rúnar Guðmundsson, forstöðumaður greiningardeildar Landsbankans, sem flutti erindi um stöðu krónunnar í málstofu Seðlabanka Íslands fyrir rúmri viku. Þá sagði hann m.a. að það færi ekki á milli mála að sérstök uppbygging íslenska fjármálakerfisins gerði það að verkum að boðleiðir peningastefnunnar, sérstaklega vaxtaleiðin, væru veikari en æskilegt væri. „Í mínum huga er það fyrst og fremst víðtæk notkun verðtryggingar sem kemur í veg fyrir að virkni peningastefnunnar sé með þeim hætti sem reiknað var með í upphafi,“ sagði Björn Rúnar.

Rótgróin verðbólga

Eflaust eru mörgum í fersku minni þær aðstæður sem ríktu þegar verðtryggingin var sett á, með Ólafslögunum svokölluðu, árið 1979. Há verðbólga var rótgróin og viðvarandi, opinber afskipti af fjármálamarkaði (t.d. skömmtun lánsfjár) voru mikil sem veitti fjármálamörkuðum ekki svigrúm til þess að bregðast við verðbólgunni. Verðbólgan át upp vexti á útlánum bankanna og innlánum viðskiptamanna þeirra. Lífeyrissjóðir landsmanna voru nánast uppurnir og við þeim blasti gjaldþrot. Í stuttu máli sagt var nánast ómögulegt að fá lán og fjárfesting í hagkerfinu var þar af leiðandi af skornum skammti.

Eins og fram kemur í riti Bjarna Braga Jónssonar, fyrrverandi aðstoðarseðlabankastjóra, Verðtrygging lánsfjármagns og vaxtastefna á Íslandi, eru almennt tvær leiðir til lausnar þeim vanda sem upp var kominn. „Annars vegar með fyrirbyggjandi aðgerðum til stöðugs verðlags eða hins vegar með leiðréttingum á stofni lánsfjár, þ.e. verðtryggingu þess.“ Eins og bent er á í ritinu eru fyrirbyggjandi aðgerðir til stöðugs verðlags að sjálfsögðu sá æskilegri af þessum tveimur kostum en miðað við þær aðstæður sem ríktu á þessum tíma er vart hægt að sjá að það hafi verið raunhæfur kostur. Verðtrygging varð því fyrir valinu en tilgangurinn með því að verðtryggja fjármagn er í raun að tryggja að það haldi verðgildi sínu þrátt fyrir verðbólguna. Í raun má líta á hana sem kerfisbundna aðferð til þess að hundsa verðbólgu því í hagkerfi sem að fullu er verðtryggt hefur verðbólgan engin áhrif, hún hefur einfaldlega verið tekin út úr jöfnunni, eins og sjá má á meðfylgjandi skýringarmynd.

Breyttar forsendur

Ekki verður um það deilt að innleiðing verðtryggingar var nauðsynlegt skref á sínum tíma. Verðtryggingin var sá grunnur sem hægt var að byggja lánsfjármarkaðinn og þar með fjárfestingar á en það er ekki þar með sagt að verðtryggingin hafi verið banabiti verðbólgunnar. Verðtryggingin kom vissum stöðugleika á hagkerfið og jafnvægi en það voru þjóðarsáttarsamningarnir frá 1990 sem endanlega bundu enda á það verðbólguskeið sem ríkt hafði á Íslandi nánast frá síðari heimsstyrjöld.

Spurningin er hins vegar hvort verðtryggingin sé jafn nauðsynleg nú og hún var á 8. og 9. áratugnum.

Efnahagslegur forsendur eru einfaldlega allt aðrar nú en þær voru þá. Verðbólga hefur vissulega verið mikil á undanförnum misserum en þó ekkert í líkingu við það sem var þegar verst lét, sennilega hefði flestum þótt tæplega 9% verðbólga (eins og hún hefur náð hæst í þessari hrinu) ásættanleg um miðjan 9. áratuginn. Það sem mestu munar á aðstæðum nú og árið 1979 er hins vegar að fjármálamarkaðir eru orðnir frjálsir. Ekki gilda lengur neinar hömlur á lánveitingum, nema þær sem markaðurinn setur, og ríkið hefur ekki bein afskipti af lánamarkaði – ekki þá nema í gegnum Íbúðalánasjóð en hann er þó fyrst og fremst markaðsaðili sem er í eigu hins opinbera. Þá getur útgáfa ríkisskuldabréfa ekki talist afskipti af markaði, hið opinbera er einfaldlega þátttakandi á markaði, og enn síður stýrivextir sem flokkast undir opnar markaðsaðgerðir, þ.e. Seðlabankinn er til staðar á lánsfjármarkaði og reynir með stýrivaxtaákvörðunum sínum að hafa áhrif á markaðinn en stýrivextir eru á engan hátt fyrirmæli til markaðarins, orð Seðlabankans eru ekki lengur lög.

Ennfremur má ekki gleyma því að verðbréfamarkaður er nú orðinn mjög virkur á Íslandi þannig að valkostum þeirra sem vilja fjárfesta hefur fjölgað. Nú geta lífeyrissjóðir til dæmis leitað á hlutabréfamarkaði til þess að ávaxta pund sitt, nokkuð sem nánast var ómögulegt fyrir aldarfjórðungi.

Að teknu tilliti til þessa má ætla að ekki sé lengur ástæða til þess að verðtrygging gildi, fjármálamarkaðurinn hefur nú þann sveigjanleika sem þarf til þess að bregðast við verðbólgu, sérstaklega þar sem Seðlabankinn er orðinn þátttakandi á markaði en ekki sá sem ákveður formlega þau kjör og skilyrði sem þar ríkja.

Þátttaka í hagstjórn

Ein spurning er hvort umræðan um afnám verðtryggingar sé „sanngjörn“ gagnvart útlánastofnunum landsins, t.d. bönkum og lífeyrissjóðum, sem meðal annars fjármagna íbúðakaup neytenda með langtímalánum. Með afnámi verðtryggingar er hætt við því að útlánastofnanir fái ekki það sem þeim ber þegar lánaviðskiptin eru gerð upp að lánstíma liðnum, þar eð verðbólgan getur valdið því að raunávöxtun er mun lægri en nafnávöxtun. Þeirri spurningu er ef til vill hægt að svara með því að spyrja hvort það sé sanngjarnt að viðskiptamenn bankanna taki á sig alla áhættuna af verðbólgunni, áhættu sem markaðsaðilar ættu alla jafna að deila.

Bent hefur verið á að ef ekki væri til staðar verðtrygging myndu langtímalán verða úr sögunni, nema þá lán með breytilegum vöxtum sem gætu hækkað mjög ört ef verðbólguskot ætti sér stað og myndi valda einhverjum vandræðum. Á móti kemur að það er einmitt sú virkni sem gert er ráð fyrir að markaðurinn sýni. Hækki vextir ört þurfa lántakendur að auka aðhald í eigin neyslu og eftirspurn í hagkerfinu dregst saman og í kjölfarið verðbólga. Að sama skapi er hægt að sjá fyrir sér að veitt séu lán til langs tíma með föstum vöxtum sem endurskoðast reglulega. Þannig verða þeir aðilar sem mest geta haft áhrif á þensluna í efnahagslífinu, þ.e. fjármálastofnanir, virkir þátttakendur í hagstjórninni og verða að axla þá ábyrgð að draga úr lánveitingum ef vísbendingar eru um að þensla sé að fara úr böndunum, ellegar myndu þeir verða af verðmætum.

Fælir frá

Annar flötur á sama peningi er gjaldmiðillinn okkar, krónan. Í sögulegu samhengi hefur raungengi (raungengi er gengi að teknu tilliti til verðbólgu) krónunnar verið veikt og erlendir fjárfestar því borið lítið traust til hennar.

Það er ekki mikil hagnaðarvon fólgin í því að fjárfesta í gjaldmiðli sem í raun og veru er mun verðminni en nafngengi hans gefur til kynna. Verðbólga rýrir raungengi gjaldmiðla og þegar hún er langvarandi og há missa fjárfestar traust á gjaldmiðlinum. Þessu hefur verið lýst sem svo að krónan geti ekki staðið á eigin fótum og því þurfi hún hækju, verðtrygginguna, sem geri það að verkum að raungengi er alltaf það sama og nafngengi.

Verðtryggingin gerir það að verkum að fjárfestar treysta krónunni, þeir geta fjárfest á íslenskum fjármagnsmarkaði – t.d. í ríkisskuldabréfum – án þess að eiga á hættu að verðbólga rýri verðmæti fjárfestinganna. Það er því ljóst að afnám verðtryggingar myndi fæla erlenda fjárfesta frá því að fjárfesta í íslensku hagkerfi.

Aukinn stöðugleiki

Þegar allt er tekið saman er ljóst að tilvist verðtryggingarinnar veldur töluverðri truflun á íslenskum lánsfjármarkaði, þannig að stýrivextir Seðlabanka virka síður en ella – með tilheyrandi kostnaði. Það er þó fyrst og fremst hið gífurlega umfang verðtryggingarinnar sem veldur brenglun. Færð hafa verið rök fyrir því að verðtrygging sé ekki lengur nauðsynleg til þess að halda jafnvægi á lánsfjármarkaði en vafasamt er að afnema hana alveg, t.d. vegna áhrifa á krónuna. Hins vegar er æskilegt að draga verulega úr umfangi verðtryggingar á lánsfé. Fátt bendir til annars en að til langs tíma muni það valda auknum stöðugleika.